수많은 학계 연구에서도 대다수 투자자의 판단력은 형편없어서 대개 비싸게 사서 싸게 파는 것으로 밝혀졌다. 이들은 군중과 반대로 하면 틀림없이 싸게 사서 비싸게 팔게 된다고 믿는다. 문제는 ‘나머지 모두’ 역시 ‘모든 사람’ 과 마찬가지로 군중처럼 행동한다는 사실이다. 이들의 의견도 진부하기는 마찬가지고 이들의 분석도 주류군중보다 나을 바가 없다. 단지 주류 군중의 판단에 반대하고 거들먹거리면서 조롱할 뿐이다. 이런 식으로 생각하면서 자신이 역발상 투자자라고 믿는 사람들은 주류 군중과 다를 바 없는 사람들이다. 이들이 얻는 실적도 거의 다르지 않다. 그러나 반가운 소식도 있다. 당신은 진정한 역발상 투자자가 될 수 있다! 군중이 왜 길을 잃는지 알면 더 합리적으로 생각하고 행동하는 것이 어렵지 않다. 완벽해지기는 불가능해도 군중보다 앞서가기는 그다지 어렵지 않다. _p.17

군중의 예상이 무엇이든, 장담컨대 시장은 그 예상을 벗어날 것이다. 그러나시장이군중의예상과반대로간다는뜻은아니다! 앞에서 예로 든 아날로그시계를 다시 생각해보자. 주류 군중이 시곗바늘이 1시 방향을 가리킬 것으로 예측하면, 비주류 군중은 7시 방향을 예측한다. 진정한 역발상 투자자는 시장이 효율적이라는 걸 알기 때문에 십중팔구 11~3시 방향은 아니라고 생각한다. 주류 군중의 예측에 지나치게 가깝다고 보기 때문이다. 이렇게 역발상 투자자는 4가지 가능성을 배제할 수 있다. 그러나 여전히 8가지 가능성이 남아있다. 예를 들어 주류군중이 주가 상승률 연 10퍼센트를 예상한다면, 진정한 역발상 투자자는 십중팔구 상승률 5~15퍼센트 범위를배제할 것이다. 그래도 상승률은 매우 높을 수도 있고, 보합일 수도 있으며, 하락할 수도 있다. _p.32

월스트리트는 어리석게도 연간수익률 예측에 집착한다. 그러나 연간수익률은 중요하지 않다. 정말이다! 중요한 것은 시장주기인데, 시장 주기는 달력에 관심이 없다. 강세장이나 약세장이 달력에 따라 움직이는 사례는 거의 없다. S&P500지수 기준으로, 1926년 이후 강세장이 1월에 시작된 사례는 한 건도 없었고, 12월에 끝난 사례도 1957~1961년에 딱 한 번뿐이었다. 만약 시장 주기가 달력과 맞아떨어지는 날이 온다면 최초의 사례가 될 것이다. 그러나 그렇게 맞아떨어지더라도 본질적으로 달라지는 것은 전혀 없다. 그런데도 월스트리트는 연간 수익률에 집착하며, 전문가들은 앞다퉈 연간 수익률 예측치를 발표한다. 대중매체를 통해 사람들의 관심을 끌어모을 수 있기 때문이다(전문가들에게는 항상 좋은 일이다). 달랑 숫자 하나라서 눈에 확 띄며 이해하기도 쉽다. 구체적인 지수 숫자다. 추적해서 평가하기도 쉽고 전문가들이 책임지고 말하는 것처럼 보이기도 한다. 그러나 나중에 성적표를 제출하는 전문가는 거의 없고 성적표를 보려는 사람도 거의 없다. _p.41~42

전문가들이 의도적으로 비슷한 예측치를 제시하는 것은 아니다. 그러나 이들은 모두 똑같은 정보를 사용하고 비슷한 방식으로 해석한다. 어떤 식으로 부르든 결국 이들도 군중이 되어 시장가격에 반영되므로 역발상 투자자는 이들을 반드시 피해야 한다. 기본 분석가들도 모두 똑같이 연준 정책, 경제의 가감 요소, 금리, 평가 정치
에 주목하며 호재와 악재에 대해서도 똑같은 가정을 세운다. 그리고 이들 모두 평균회귀 경향이 있어서 장기 실적을 예측할 때는 강세장과 약세장이 교차한다고 가정한다. 기술적 분석가들도 모두 똑같은 차트, 패턴, 원칙을 사용한다. 나머지 군중 역시 똑같은 공개 정보를 매일 되새긴다. 다우 이론가들은 다우 이론을 따른다. 로버
트 실러를 따르는 사람들은 실러가 창시한 10년PER(Cyclically Adjusted PER, CAPE)을 똑같이 해석한다. 그 결과 전문가들이 합의한 모든 사항이 가격에 반영된다. 이들이 예상한 사건들이 주가에 영향을 미칠까? 이미 주가에 반영되었다! 보고서와 기사에서 논의된 위험이 주가에 영향을 미칠까? 역시 주가에 반영되었다! 전문가들이 예상하는 대로 시장이 흘러갈 가능성은 지극히 희박하다. 일부 사건이 전문가들의 예상대로 전개되더라도 시장의 반응은 십중팔구 다를 것이다. _p.45~46

대중에게는 근시안이라는 특성 말고도 공통점이 또 있다. 모두 되새김질을 한다는 사실이다. 때로는 어떤 주제에 대해 몇 년씩 되새김질하기도 한다. 되새김질이란 한 번 소화한 음식물을 게워내서 다시 씹는 행위다. 그런 음식물은 영양가가 거의 없다. 되새김질은 그다지 유용한 행위가 아니다. 사람들이 껌을 씹듯이 소가 습관적으로 하는 행위일 뿐이다. 뉴스 되새김질도 마찬가지다. 되새김질을 해도 투자 실적은 개선되지 않는다. 투자 판단이 개선되는 것도 아니다. 대중매체가 과장보도하는 되새김질 거리 뉴스는 영양가가 없다. 시장은 매우 효율적이기 때문이다. 대중매체가 쏟아내는 뉴스는 대개 정확하지도 않고 주가에 미치는 영향도 없다. 이미 주가에 반영되었기 때문이다. _p.112

시장은 30개월 안에 일어날 사건만 보므로 짜증스럽고 시끄러운 학계의 이념논쟁과 사회문제 토론은 현재 시장에 영향을 미치지 않는다. 지금부터 20년, 30년, 40년 뒤에는 중요한 문제가 될지도 모른다. 아니면 우리 생활이 상상도 못한 방식으로 바뀌어 정액법으로 도출한 추정치가 모두 쓸모없어질 수도 있다. 어쩌면 사회문제와 기후 관련 문제는 경제적 걱정거리가 되지 않을 수도 있다. 그러나 지금은 우리가 정확하게 알 수 없고 시장 역시 알 수 없다. 그래서 걱정할 필요가 없다. 30개월 안에 일어날 사건이 아니라면 두려워할 필요가 없다. 군중은 먼 미래에 닥칠 불운에 대해서도 두려워한다. 그리고 대중매체는 항상 떠들어댈 수밖에 없다. 맘껏 떠들어대라고 하라. 대중매체가 온갖 악재를 내세우며 과장보도를 하더라도 걱정할 필요가 없다. 극도로 흥분한 상태라면 더 놀랄 일이 없기 때문이다. 방 안에서 모두가 코끼리를 보고 있다면 코끼리에 놀랄 일도 없다. 시장이 알고 있다면 그것은 놀랄 일이 아니다. _p.155

그러나 착하지 않은 코끼리도 있다. 위험도 코끼리가 될 수있다. 코끼리가 덤벼들 때는 곰보다도 더 무섭다. 위험한 코끼리는 착한 코끼리와 정반대다. 착한 코끼리는 모두가 알고 있었으나 이후 망각한 호재다. 위험한 코끼리는 모두가 알고 있었으나 이후 망각한 악재다. (…) 장기위험이 계속 논의되는 한, 이는 시장에 반영된다. 그러나 사람들이 망각하는 순간 장기 위험은 실제 위험이 될 수 있다. 위험한 코끼리가 된다는 의미다. 양치기소년이 야기처럼. 소년이늑대라고소리쳤을때사람들은반응했다. 그러나 실제로 늑대가 나타났을 때 사람들은 소년이 외치는 소리를 외면했다. 시장도마찬가지다. _p.180~181

투자는 독서보다 실전을 통해 더 많이 배우는 분야다. 이를테면 야구와 같다. 요기 베라는 어린 시절에 야구 교육을 받은 적이 없다. 단지 동네 야구를 즐겼을 뿐이다. 경영대학원에 진학해서 투자를 배우는 것도 나쁘지는 않다. 그러나 교과서 이론을 배워봐야, 학교에서 가르치는 용도로나 써먹을 정도다. 현실 세계와 동떨어진 이론이기 때문이다. 우리는 자신의 실수로부터 배울 때 투자에 성공한다. 자신의 행태를 파악해 최대의 적인 감정과 편견을 극복해야 한다. 우리는 실제 자금을 투입해 현실세계에서 실시간으로 배워야 한다. 이론은 현실에 들어 맞을때도 있지만 맞지 않을때가 더 많다. _p.238

이제 두뇌가 잘 돌아가는 느낌인가? 그런 느낌이 오더라도 지나친 흥분은 자제하기 바란다. 아무리 똑똑한 사람도 최대의 적은 당해낼 수 없기 때문이다. 그 적은 바로 자신이다. 즉 감정과 편견이다. 이런 현상을 전담하는 분야가 행동재무학이다. 내가 가장 좋아하는 분야이기도 하다. 행동재무학을 이용하면 우리가 감정과 편견에 빠져 실수하는 과정을 파악할 수 있다. 행동재무학을 공부하는 목적은 투자판단을 그르치는 감정과 편견을 통제하기 위함이다. 행동재무학은 우리 마음속에 내재하는 투기본능을 억제하는 무기가 된다.

“군중을 뛰어넘어라”
최고 투자 전략가 켄 피셔의 시장을 이기는 투자 원칙

‘쌀 때 사서 비쌀 때 판다.’ 누구나 알고 있는 주식 투자의 황금률이지만 실제로는 대대수가 비싸게 사서 싸게 파는 것이 현실이다. 『켄 피셔 역발상 주식 투자』는 이런 이들에게 군중심리에 휩쓸리지 않고 독자적으로 사고하는 법을 알려주는 책이다. 월가 최고의 전략가 켄 피셔는 역발상을 오해해서 잘못 실행하는 사람과 자신도 모르게 역발상을 실행하는 사람 모두에게 역발상의 진정한 의미를 알려준다.
흔히 군중과 반대로 행동하는 것을 역발상이라 생각하기 쉽다. 군중의 판단은 대부분 빗나가므로 반대로 하면 성공한다고 믿는 것이다. 그러나 이런 생각은 맞을 때도 있지만 틀릴 때도 많다. 주가가 늘 군중의 예상과 반대로 흘러가지는 않기 때문이다. 반대로 행동하는 사람들 역시 사고방식이 군중과 같기는 마찬가지다.
실제로 시장은 군중과 역발상 투자자가 대결하는 구도가 아니다. 시장은 주류 군중, 그 반대로 행동하는 비주류 군중, 독자적으로 생각하는 진정한 역발상 투자자로 구성된다. 진정한 역발상 투자자는 양쪽 군중의 생각을 들여다보고 독자적으로 결론을 내린다. 역발상 투자의 핵심은 독자적 사고에 있다. 과장보도에 휩쓸리지 않으면서 남들이 보지 못하는 것을 보고 경험법칙이나 여론에 끌려가지 말아야 한다.
판단이 완벽해야 투자에 성공하는 것은 아니다. 단지 빗나갈 때보다 적중할 때가 더 많으면 성공한다. 역발상 투자자도 항상 옳을 수는 없다. 노련한 투자자조차 판단의 30~40%는 틀린다. 그렇다면 어떻게 적중률을 높일 수 있을까?　켄 피셔는 시장은 군중이 예상하는 방향으로 가지 않는다는 사실을 기억할 것을 거듭 강조하면서, 소음을 무시하고 세상을 군중과 다른 각도로 볼 것을 주문한다.
이 책은 주먹구구식 계산, 대중매체의 과장보도, 금융업계의 통념에 염증을 느끼는 투자자들에게 켄 피셔가 제공하는 일종의 두뇌훈련 지침서다. 독자들은 대중매체의 과장보도로부터 두뇌를 보호하고 군중보다 한 수 앞서가는 원칙을 배울 수 있다. 한편으로 켄 피셔가 지난 40년 동안 자산을 운영하면서 실수를 줄이고 승률을 높여온 비법을 엿볼 수 있을 것이다.

다른 방향이지 반대 방향이 아니다
사람들은 왜 대부분 투자에 실패할까. 지식이 부족해서도 아니고 지능이 부족해서도 아니다. 똑똑한 사람들도 종종 형편없는 판단을 내린다. 대부분 한 가지 이유 때문이다. 무심코 시장여론에 끌려가는 것이다. 사람들은 투자를 일종의 학문이나 기술이나 과학처럼 생각하지만 실제로 사용하는 기법은 일반 통념에 불과할 때가 많다. 통념을 바탕으로 호재인지 악재인지 판단하고 매매 시점을 선택한다.
그렇다면 진정한 역발상 투자는 무엇일까. 사람들이 시장에서 어떤 사건이 일어난다고 믿으면 역발상 투자자는 그와 다른 사건이 일어난다고 믿는다. 이때 반대 사건이 아니라 다른 사건이라는 것이 중요하다. 시장은 군중이 인식하는 정보를 오늘 주가에 모두 반영한다. 모두가 악재를 목격했다면 비관할 필요는 없다. 모두가 악재를 보는 순간 그 악재는 TV와 인터넷으로 퍼져나가면서 주가에 반영됐기 때문이다.
역발상 투자자들은 움직이지 말아야 할 시점도 알고 가지 말아야 할 곳도 안다. 어떻게 알까? 시장이 대체로 효율적임을 알기 때문이다. 시장은 단기적으로는 매우 비효율적이지만 장기적으로는 공개 정보가 모두 주가에 반영된다. 투자자들이 공개 정보를 이용해 매매하기 때문이다. 시장이 공개 정보를 반영하는 방식을 이해하면 가능성 범위를 좁힐 수 있다.
켄 피셔는 발생할 일을 알 수는 없지만 거의 발생하지 않을 일을 알면 유력한 대안을 숙고해 승률을 높일 수 있음을 지적한다. 가능성 범위를 좁히기 위해 역발상 투자자는 주류 군중과 비주류 군중이 무시하는 대안도 조사한다. 아니면 똑같은 대안을 다른 각도에서 바라본다. 이렇게 군중이 놓치는 위험과 기회를 발견할 수 있다.

30개월 안에 일어날 사건인가?
당장 경제 뉴스를 살펴보자. 부채가 과도하고, 사회가 엉망이 되어 파산한다는 내용이다. 이처럼 대중매체가 장기 전망에 집착하는 행태를 켄 피셔는 ‘코앞의 흡혈귀’라고 부른다. 당장에라도 흡혈귀가 달려들 것처럼 겁을 주기 때문이다. 그러나 이런 과장보도에 귀 기울 필요가 없다. 시장은 초단기 과제는 이미 처리했고 초장기 과제는 전혀 신경 쓰지 않는다.
2년 뒤의 미래를 알 수 있을까? 시장도 마찬가지다. 시장의 먼 미래를 지금은 알 수 없다. 추측해야 할 변화가 너무나 많기 때문이다. 주식시장도 이 사실을 알기 때문에 30개월 이상은 내다보지 않는다. 30개월을 넘어가면 순전히 어림짐작이어서 확률이 아니라 가능성에 불과하다고 보는 것이다. 가능성은 주식 시장에 영향을 미치지 못한다.
그런데도 뉴스들은 천천히 진행되는 초장기 추세들을 계속 주목하면서 결국 우리가 파멸을 맞이할 것이라고 주장한다. 과도한 부채, 중국의 세계패권국 부상, 지구온난화 등이 그런 사례다. 전문가들은 학자들이 세운 가정을 사실로 받아들여 끝없이 과장 보도한다. 더 나아가 이 불길한 장기 추세가 가까운 장래에 주식시장을 파멸시킬 수 있다고 경고하는 전문가도 많다.
그러나 우리는 간단한 기법을 이용해 먼 장래에 관한 이런 무의미한 주장들을 무시할 수 있다. 단지 이 사안이 “30개월 안에 경제에 심각한 영향을 미치나요?”라고 물어보면 된다. 대중매체가 경고하는 위험이 아무리 크고 끔찍하더라도 30개월 안에 일어날 사건이 아니라면 주식시장에는 큰 영향을 미치지 않는다. 그 사건이 먼 장래에 마침내 일어나더라도 말이다. 주식시장은 그렇게 멀리 내다보는 법이 없다.

방 안의 코끼리를 조심하라
진정한 역발상 투자자는 장기 전망이 아니라 남들이 놓치고 있는 것에 주목한다. 켄 피셔는 이를 ‘방 안의 코끼리’로 지칭한다. 항상 그곳에 있지만 보이지 않는 사물을 가리키는 말이다. 코끼리가 방에 있다면 이는 대단한 사건이다. 방에서 코끼리를 처음 본다면 누구나 깜짝 놀랄 것이다. 그러나 시간이 흐르면 점차 코끼리에 익숙해지고 그렇게 잊어버리게 된다.
코끼리는 회색이라서 눈에도 잘 띄지 않는다. 곁을 지나치면서도 못 볼 수 있다. 그러나 코끼리가 움직이기 시작하면 깜짝 놀란다. 시장도 마찬가지다. 투자자들이 어떤 기법이나 위험을 충분히 인지하고 있을 때는 놀랄 일이 좀처럼 발생하지 않는다. 시장은 장기 환경에 불과해서 특별한 존재가 아니다. 그러나 시장의 존재를 잊는 순간 시장은 다시 사람들에게 강펀치를 날린다.
모두가 체험했고 한때 두려워하거나 사랑했으며 이후 잊어버린 것, 이것이 방 안의 코끼리다. 사람들이 잊어버린 지식은 뻔한 사실이지만 가격에 반영되지 않았다. 한때 널리 알려진 사실이므로 이론상으로는 반영되어야 마땅하다. 그러나 이제는 잊혔고 보이지도 않아서 반영되지 않았다. 인간의 기억력이 형편없는 탓에 코끼리가 힘을 얻는 것이다.
켄 피셔는 코끼리 가운데 하나로 과거에 각광받았지만 지금은 인기를 잃은 총영업이익률(매출에서 매출 원가를 차감한 금액을 매출로 나눈 비율)을 꼽는다. 과거 기업의 상세한 실적 데이터를 입수하기가 쉽지 않던 시절에는 총영업이익률은 대단히 인기 있는 지표였다. 그러나 요즘 투자자들은 정보 과부하 상태다. 데이터가 늘어날수록 세부 사항에 발목 잡혀 코끼리를 보지 못하게 된다는 것이다.

감정과 편견을 통제하라
외부의 소음을 차단하고 코끼리에 주목하는 것으로 완벽해질 수 있을까? 놓치지 말아야 할 것이 있다. 투자에서 최대의 적은 자기 자신, 바로 감정과 편견이다. 켄 피셔는 이에 대한 해결책으로 행동재무학을 제시한다. 행동재무학을 이용하면 우리가 감정과 편견에 빠져 실수하는 과정을 파악할 수 있고, 마음속에 내재하는 투기본능을 억제할 수 있다는 것이다.
대니얼 카너먼의 유명한 실험에서 사람들은 손실을 피할 확률을 조금이라도 확보하려고 손실 가능 금액을 키웠다. 돈을 벌 때 느끼는 기쁨보다 돈을 벌지 못할 때 느끼는 고통이 더 크다는 뜻이다. 사람들이 돈을 잃을 때 느끼는 고통은 같은 금액을 벌 때 느끼는 기쁨보다 2.5배나 크다고 한다. 바로 이 차이가 사람들이 실수를 저지르는 핵심 요인이다.
주가가 하락하면 사람들은 추가 손실을 회피하려고 헐값에 주식을 판다. 전망이론은 주식의 변동성이 클 때, 장기적으로는 주식을 계속 보유하는 편이 유리한데도 사람들이 주식을 서둘러 파는 이유를 설명해준다. 최근에는 이렇게 비합리적인 투자자들을 이용하면 초과수익을 얻을 수 있다는 사고방식이 등장했다. 군중심리에 의해 가격이 왜곡되면 이를 이용해서 초과수익을 얻으려는 것이다.
켄 피셔는 행동재무학의 초점이 ‘자기 통제’에서 ‘초과수익 획득’으로 바뀐 듯하다고 꼬집는다. 행동재무학의 본래 목적은 자신의 인지적 오류를 파악해서 실수를 방지하는 것이지, 남들의 실수를 이용하는 것이 아니다. 그는 행동재무학의 최신 기법들은 실제로 투자 실력을 높여주는 것은 아니라고 단언한다. 유행하는 최신 기법보다 자기통제가 훨씬 더 유용하다며 투자자들의 현명한 판단을 당부한다.