서재에 잠들어 있는 묵은 책 꺼내서 읽어보기, 오늘은 ＜영업보고서로 보는 좋은회사 나쁜회사＞를 읽어보았습니다. 여러 번 개정되어 나온 이 책은 지금도 가치투자를 하시거나 기업분석을 하시는 분들에게 많은 도움을 주고 있는 책이지요. 제 서재에 잠들어 있던 이 책은 2007년에 발간된 책입니다.

책은 2부로 나누어져 있습니다. 1부는 영업보고서를 보는 법을 간단한 회계 지식과 함께 설명하고 있고, 2부는 한국의 주요 기업 사례를 분석하면서 책을 읽는 독자에게도 저자의 방식을 따라 할 수 있도록 해 주고 있습니다.

저자가 꼽는 '좋은 회사'란 무엇일까요? 저자는 '사회가 필요로 하는 가치를 가장 적은 비용을 들여서 가장 잘 만들어내는 회사'를 경쟁력 있는 좋은 회사라고 꼽습니다. 결국 돈을 안정적으로 잘 버는 회사를 말하고 있죠. 그럼 좋은 회사를 어떻게 찾을 수 있을까요. 저자는 '영업보고서'를 잘 보는 것이 회사의 경쟁력을 알 수 있는 방법이라고 말하고 있습니다.

저자는 바로 분석으로 들어가지 않고, 회계의 기본 지식을 자세히 설명해 주고 있습니다. 복식부기에 대한 설명과 대차대조표, 손익계산서, 현금흐름표를 설명하면서 이 거래들이 어디에 어떻게 반영되는지 예를 들어 설명합니다. 복잡한 복식부기를 굳이 그리지 않더라도 예시를 잘 들어서 설명해 주는데 이해하기 쉽고 눈에 잘 보이도록 설명해 주고 있어서 회계를 모르는 사람도 한두 번 읽으면 전체 그림을 머릿속에 그릴 수 있도록 잘 보여주고 있습니다.

회계 거래 흐름을 설명한 뒤에는 영업보고서 해석을 도와주는 그림들을 설명합니다. 순이익의 질이 어떤지, 자산에서 얼마나 이익을 만들어내고 있는지, 현금은 얼마나 들어오고 있는지를 설명하고 있죠. 저자는 특이하게 자산순이익률이 아닌, 자산영업이익률로 회사를 평가합니다. 아직 채권자와 주주에게 수익을 나눠주기 전의 이익으로 자산을 평가해야 적절한 평가라고 하는 것이죠. 우리가 ROA라고 알고 있는 것들을 응용하는 기법으로 생각하면 좋을 것 같습니다.

현금흐름표 분석, 자산 구성비, 현금잠김일수, 투하자본수익률 계산 및 자유현금흐름에까지 영업보고서를 샅샅이 훑는 저자의 노력은 대단합니다. 특히 자유현금흐름을 구하는 방법에 대해 아주 쉽게 설명하고 있는데 재무제표 주석에서 해당 금액을 쉽게 추출할 수 있으므로 이를 기업 분석에 이용하면 좋을 것 같습니다.

저자가 기업 분석을 위해 사용한 분석 내역을 정리하면 아래와 같습니다.

1. 매출이익률 (총이익, 영업이익, 영업외이익, 당기순이익)

2. 자산이익률 (자기자본순이익률, 자산영업이익률)

3. 활동별 현금흐름 (재무활동, 영업활동, 설비투자, 기타투자, 현금 증감)

4. 영업활동 현금흐름 분해 (순이익, 비용 더하기, 수익 빼기, 운전자산변동)

5. 자산구성비 (현금성자산, 운전자산, 투자자산, 유형자산, 무형자산, 기타)

6. 현금잠김일수 (매출채권회전일수 + 재고자산회전일수 - 매입채무회전일수)

7. 투하자본순이익률

8. 자유현금흐름 (현금회수액 - 현금투자액)

2부에서는 한국을 대표하는 여러 기업들에 대해 분석을 합니다. 저자는 10년 치 재무자료를 토대로 분석하고 있는데 한국에서는 IFRS가 도입됨에 따라 이렇게까지 분석하는 것이 다소 의미가 없을 것 같습니다. FN 가이드를 유료로 사용할 수 없는 입장이라면 4~5년 정도 재무제표를 분석하면 어느 정도 충분하지 않을까요.

저자는 성공적으로 살아남은 회사만 이야기하지 않습니다. 위의 회사는 한국 주식시장 역사상 최악의 작전주로 꼽힌 루보의 영업보고서 분석 자료입니다. 늘어나는 차입금, 나빠지는 현금흐름과 수익성을 보여주며 '영업보고서로 좋은 투자 대상 회사를 찾아내는 데는 어느 정도 한계가 있겠지만 최소한 위험한 회사를 피하는 데는 큰 도움을 줄 수 있다'라면서 분석을 끝맺음 하고 있죠. 저자 말대로 이런 모습을 보이는 회사라면 선뜻 큰돈을 들여 주식을 매수하지는 않았을 것이란 생각이 듭니다.

최근 IT기업과 4차 혁명 회사들은 이런 재무제표에 대한 분석이 어울리지 않을 수 있습니다. 심지어 테슬라와 같은 회사들의 성장을 해석하기 위해 PDR이라고 하는 희한한 지표까지 나오고 있는 실정이라, 이런 영업보고서 분석은 다소 고리타분할 수 있죠. 하지만 저자의 말대로, 적어도 사서 망할 거 같은 기업을 피하는 목적이라면 이런 분석은 최소한의 회피 장치로 큰 도움이 되지 않을까 싶습니다. 가치투자에 관심 있는 분이라면 한 번쯤 읽어보시기를 권하고 싶습니다. 2007년판 말고 최신 개정판으로요.

*가치투자란?

-회사의 가치 자체에 투자하는 방식. 워렌 버핏이 최근 뜨면서 유명해졌음. 단기적인 급등락세보다는 회사가 장기적으로 성장할 것을 내다보고 상대적으로 저평가된 주에 투자하는 것.

가치투자가 유행한 지도 꽤 됐지만 사실 가치투자란게 말만 쉽지 일반인들이 쉽게 범접할 수 있는 것들이 아니다. 그래서 나도 워렌 버핏에 홀려 국내 가치투자의 대표주자라는 이채원의 가치투자 책도 읽어보는 등 나름 폼을 잡았으나 -_-전혀 몰랐다.

왜냐하면 그 책은 일종의 '원리'를 가르쳐 줄 뿐 실제 문제를 푸는 데는 아무런 도움이 안 되는 책이기 때문이다. 그러니까 첨 보는 사람들은 '아 가치투자는 중요하구나 그런데 어떻게 하지?'라는 의문점이 반드시 남게 된다는 말.

그런데 이 책은 훌륭하게 그 모자란 부분을 메워주고 있다.

역시 가치투자에 투신하고 계신 하상주씨는 회사의 영업보고서를 제대로 읽는 법부터 실제 투자에 적용할 수 있는 실례까지 들어 실용적으로 설명을 해 준다. 앞에 언급했던 이채원씨의 책이 '교과서'라면 이 책은 '해설집+문제집'이라 할 수 있겠다.

영업보고서는 회사마다 한 해의 영업을 정리하면서 그동안 어떻게 영업을 해 왔는지 보고하는 글이다. 재무제표, 대차대조, 향후 영업계획 등등이 담겨 있다. 이런 것들이 주식공시페이지(dart.fss.or.kr)에만 가면 하루에도 수십여종씩 쏟아진다. 그 중 자신이 투자하려는 회사 것만 이 책의 포맷에 맞춰 뜯어봐도 일단 가치투자에 한 걸음을 내디딘 셈이다.

물론 포맷 자체가 하상주씨가 개인적으로 고안한 것이다 보니-_-과연 이 사람을 믿어도 좋은 것일까 하는 의문은 좀 든다. 또 회계원리를 배우지도 않은 나같은 사람을 위해 만들어졌지만 그래도 한 번 보면 이해가 잘 안돼서 여러 번 봐야 한다는 것이 걸린다.

기본적인 회계 개념을 1부에서 80페이지 정도를 할애해 설명한 다음 2부에서는 삼성전자, 신세계, 삼천리 등 이름만 들어도 알 만한 회사들을 꼭 집어 해설을 시작한다. 주식시장에서 값이 오르는 종목이라고 다 믿어서는 안된다는 것을, 직접 눈으로 보면서 깨닫는 진귀한 경험을 할 수 있다.