주식의 가치평가 기준은 기업의 수익성과 배당성향이다

by 박용범 독서작가(2021) ybphia@naver.com

가장 효과적인 투자 전략은 시장 평균 수익률을 그대로 따라가는 것이고, 일정 기간 동안 얻어진 수익을 투자원금과 함해 재투자하는 방식, 즉 복리투자의 이점을 이용한다는 것이다. 최고의 수익을 위해서는 판매수수료, 투자자문 비용, 세금 등의 투자비용을 최소화하고, 자산을 채권과 주식 등에 최적의 비율로 분산투자해야 한다.

주식의 가치평가 기준으로 가장 중요한 것은 기업의 수익성과 배당성향이다. 인덱스펀드는 분산투자의 극대화, 최대한의 비용 절감, 장기적인 투자, 최고의 절세 투자 등으로 장기적인 투자 원칙을 견지하면서 투자자들에게 최소한의 비용을 부담시킨다. "투자 성공의 가장 큰 비밀은 비밀이 없다"라는 점이다. 지난 수 십 년 동안 경험을 통해 터득한 사실은 복잡한 투자기법을 활용한 펀드는 말로가 비참했다는 점도 분명히 밝히고 싶다. 따라서 투자의 성공 여부는 근검, 절약, 독자적인 판단, 절제, 현실적인 예측, 건전한 투자 상식 등의 평범한 원칙들을 얼마나 잘 지켜나갈 수 있느냐에 달려 있다고 할 수 있다. 투자자 자신의 삶을 어떻게 절제하면서 수익을 늘려가느냐가 바로 투자전략의 단순성인 셈이다.

미래의 인생이 걸린 생계자금을 투자할 때는 반드시 단순한 투자 원칙과 기술에 의존해야 한다. 종지 쪽지의 가격(주가)에 의존하지 말고 기업의 비즈니스를 보고 투자해야 한다. 성장기업의 주식에 대한 투자 원칙은 간단하다. 뛰어난 경제성과 건전하고 투명한 경영이 뒷받침되고 있는 기업의 비즈니스를 합리적인 가격(주가)에 사는 것이다. 따라서 투자자들이 살펴봐야 할 점은 기업에서 이런 퀄러티가 유지되고 있는지다.

수익률을 높일 수 있는 방법은 비용을 최소호 절감하는 수밖에 없고, 이는 비용 절감을 최대 목적으로 하는 인덱스펀드에 투자하는 길밖에 없다는 결론에 이르게 된다. 투자 성공의 길을 단순하게 정리하면, 주식시장이나 채권, 머니 마켓에 자산을 투자하는 경우 가능하면 시장 평균 수익률에 근접한 수익률을 올리려고 해야 한다는 점이다. 물론 이 과정에서 온갖 수단과 비법을 동원해도 평균 수익률을 능가할 수 없다는 사실을 인정하고 받아들여야 한다.

투자의 4대 요소는 수익·리스크·시간·비용이다. 투자에서 가장 중요한 요소이면서도 투자자들이 통제할 수 없는 것이 바로 수익이다. 반면 투자자들은 4대 요소 가운데 리스크·시간·비용의 3대 요소는 통제할 수 있기 때문에 이것들을 관리하는 데 심혈을 쏟아야 한다.

인덱스펀드 옹호자인 내게 있어 정도를 걷는 투자 원칙이란 미국 증시 전체를 사는 투자를 의미한다. 시장의 변동에 흔들리지 않고 투자 원칙을 고수하면서, 기업의 순익과 배당성향 등을 기준으로 미국 증시에 투자할 경우 다가오는 조정기에도 충분히 수익을 올릴 수 있다고 나는 믿는다. 리스크 관리를 위해 첫째, 장기적인 안목의 투자의 정도를 걸으면서 적절한 자산 배분을 강조했다. 둘째로 미국 증시와의 연동성이 낮은 증시의 주식을 편입해 위험을 분산해야 한다는 점을 밝혔다.

자신만의 '투자 스타일'을 유지하기 위해 주식형 펀드의 매니저가 채권을 전혀 편입하지 않는다면, 미국 재무부채권과 A등급의 기업 채권, 또는 우량한 CP 등은 주식시장의 변동으로부터 투자자의 자산을 지키기 위한 안전판인 셈인데, 이를 편입하지 않는다는 것은 나침반 없이 거센 풍랑을 헤쳐나가는 항해를 하는 것과 같다. 30%의 자산을 CMA 채권으로 투자한다.

투자를 하면서 공부를 하지 않고 한다는 것은 맨땅에 헤딩하는 것과 별반 차이가 없다. 투자 원칙을 정하고 그 원칙에 따라 모든 것들을 준수하려고 할 때 성공투자의 길로 접어들게 된다. 부화뇌동 매매가 주식투자 필패의 방법이다. 미국 증시의 성장은 뮤추얼 펀드로 자본 유입을 가속화시켰고, 이것이 다시 주가 상승으로 이어지는 선순환 구조가 형성되었다.

퇴직연금 가치 정산을 매일매일 할 수 없고, 엄청난 현금을 관리할 수 없으며, 거대한 규모의 자산(주식 등) 매매가 불가능한 뮤추얼 펀드는 상상조차 불가능하다. 어떤 의미에서 볼 때 컴퓨터의 등장으로 이뤄진 기술 혁신이 현재 뮤추얼 펀드의 모습을 결정지었다고 할 수 있다.

《존 보글 투자의 정석(존 보글 저)》에서 일부분 발췌하여 필사하면서 초서 독서법으로 공부한 내용에 개인적 의견을 덧붙인 서평입니다.

-존 보글

 뱅가드 그룹의 설립자이자 전회장 이다. 인덱스 펀드 개발자로 유명한 그는 시장만이 시장을 이길수 있다는 원칙을 가진 사람이다. 블룸버그, CNBC 와 같은 경제전문 언론에선 시장에서 가장 중립적인 판단을 요할때 그와 인터뷰를 한다. 그러나 그는 살아있는 신화라고 해도 과언이 아닐 정도의 고리타분한 관점을 지녔다. 그러나 투자회사를 이끌었던 멀티플레이어였다.

 그는 투자에 있어서 막강한 수익률, 투기적 기회, 성장유망한 기업을 발굴하는 것은 이미 과거의 고민에 지나지 않는다고 한다. 이러한 수익이 생기더라도 만약 비용과 수수료가 든다면 위험과 비용으로 투자자들을 힘들게 할 수 있다는 것이 지론이다. 그래서 그는 인덱스 펀드로 시장 전체를 사려는 시도를 했다. 그래서 그의 연설이나 논문에서는 S&P500과 일반뮤추얼 펀드,인덱스 펀드의 비용과 수익의 구조를 자주 다룬다. 그는 물론 피터린치와 워렌버핏의 가치투자를 무시하는 것은 아니다. 오히려 수용하고 가치투자가 아닌 성장주 투자 혹은 정크본드 투자로 인해 투자자들에게 비용와 위험을 전가시키는 제도권 펀드의 구조를 비판한다. 그는 최상의 투자프로그램에는 4가지 원칙이 포함돼야 한다고 주장한다.

 1. 단순성(Simplicity) : 시장을 이기려고 하지 말고 시장과 어울리려고 해야 한다. 간단, 명료하게 시장 평균 수익률을 노려야 한다는 얘기이다. 또한 자산 배분은 전술적이기보다 전략적이어야 한다. 이말은 대부분의 투자자들이 생각하는 생각과 배치되고 있다. 일반 대중들은 자신은 투자에 있어서 평균이상이라고 생각하는 경우가 많다. 그래서 그들은 조금만 노력하면 피터린치나 워렌버핏과 같은 수익률을 창출할 것이란 생각을 한다. 그러나 안타깝게도 피아노를 치는데도 모짜르트나 베토벤과 같은 재능있는 음악가가 역사적인 업적을 남기듯이 투자도 마찬가지로 일정한 재능과 열정이 있어야 된다.그러므로 시장을 이기는 투자는 존재하지만 드물수 밖에 없다. 오히려 시장을 추종하는 투자가 오히려 현명할 수 있다는 그의 생각에 동의한다.

 2. 집중성(Focus) : 주당순이익(EPS), 배당성향, 이자수익 등 투자의 경제적 요소를 극대화하고, 증시의 상황에 따라 가변적인 주가수익비율(PER) 등 투자의 비경제적 요소를 최소화해야 한다. 그가 판매하는 뱅가드 인덱스 펀드와 조금 다른 내용이다. 왜냐하면 그는 시장을 전부 싸게 사라는 말과 좋은 기업을 사라는 말을 동시하는 격인데, 이것은 투자의 경제적 요소를 어느 정도 사용할 수 있는 사람에 해당하는 말인 것 같다.

 3. 효율성(Efficiency) : 경제적 자산운용을 의미하는 것으로, 투자자들의 수익을 감소시키는 각종 수수료와 세금을 최소화화는 방향으로 자산을 운용해야한다. 이것은 존보글의 원칙중 가장 빛나는 점이다. 왜냐하면 그는 고객에게 위험과 수익을 전가하되 고비용을 전가해선 안된다는 것이 그의 지론이다. 고비용은 높은 수익을 상쇄시킬 수 있는 요소이고 고객의 소중한 자산을 지키기 위한 것이 자산운용에서 해야할 1원칙이라는 것에서 가장 인상깊었다.

 4. 성실성(Stewardship) : 투자자들의 이익을 최우선시 해야하는 것으로, 인간의 가치, 성실, 정직 등의 미덕을 지키는 데 한치도 양보해서는 안된다. 존 보글의 손에서 인덱스 펀드가 발명될 수 있었던 것은 성실성이 기반이 되었기 때문 아닐까? 아무리 유능한 펀드매니저라도 자신의 자산운용에서 수익에 대한 휴식을 가질 수 있다. 개인적인 근무 태만에서부터 병으로 인한 불확실한 휴식까지 성실성에 위배되는 상황은 언제든지 있을 수 있다. 그러나 컴퓨터는 인덱스에 맞는 기업비중으로 매일 매시간 바스켓 매매를 할 수있다.물론 전기가 공급되고 있을 때라는 전제가 있지만 확실히 사람보다 성실하고 규칙을 잘 따른다. 물론 그는 생활에서도 이러한 점은 돋보인다. 그는 미국 2위의 자산운용회사의 회장을 지냇지만 비행기의 1등석을 타지 않는다. 기업 광고는 대부분 입소문으로하고 간단한 메모를 할 때도 반드시 종이를 잘라 쓰기 때문에 "절약된 1페니 마다 보글의 지문이 묻어있다."라는 말처럼 그의 검소한 성실성은 생활,경영에서도 엿볼 수 있다.

 -대부분 금융시장에서 성공햇다고 평할 수 있는 현자들은 이상하게 돈=목적이란 등식을 가지고 있지 않다. 오히려 대중이나 시장에 들어선 초심자들의 목적은 돈=목적이란 등식이 성립될 뿐이다. 존 보글도 마찬가지도 그의 소명은 고객의 자산을 안전하게 관리하는 것에 목적이 있지, 돈이 목적이 아니라고 말한다. 오히려 돈이 목적이 된다면 고객들에게 비용을 전가시키고 올바른 자산운용을 할 수 없다는 이유를 들어 오히려 비용을 최소화하는 노력을 끓임없이 하였다. 이러한 이유로 그는 뱅가드 그룹을 자산운용업계에 2위라는 자리를 차지하게 이끌었다고해도 과언이 아니다.

 또한 그는 개척자 정신을 가졌다. 이유는 지금의 금융시장은 발전되고 리스크 계산을 사용하는 투자가 되고 있다. 또한 각국의 기관 투자가 투자은행 등의 기관과 시장참여자들의 활동적인 투자로 유동성도 상당히 높아진 상태라고 볼 수 있다. 그러나 그가 자산운용에 관심을 가졌던 때는 1960년대 후반이었다. 그때 당시에는 자산운용업이란 것은 극소수의 투자은행과 정부기관의 소관이었다. 지금처럼 개개인이 혜택을 누리거나 참여할 수 있는 제도나 인식이 없었던 시대였다. 그래서 그는 남이 가지않는 길이면서 한번도 가지 않은 곳을 택햇다는 그의 1999년 경영실적 보고서를 보면 학창시절에 배웠던 로버트 프로스트(Robert Frost)의 시를 연상케한다.-그 또한 이것이 그의 신념을 가장 잘 표현 하고 있다고 했다. 그의 소명에 비교할 순 없지만 나도 이러한 의미에서 시장에 들어섰었다. 약 3년 전 그때의 대학교 1학년 시절에는 사람들이 주식이나 금융시장에 대한 이해가 없었다. 물론 내가 금융에 대해 몰랏기 때문에 이렇게 생각했을 수도 있다. 그러나 대중들은 지금도 주식은 위험하고 파산하기 쉬운 자산이라고 각인되어있고 제도적으로 주주나 투자자를 보호할 수있는 수단이 그리 많지 않았다. 또한 투자법에서도 긍정적 법률시스템 (positive law, 법률상 ~에는 투자할 수 있다는 조항 이외에는 투자할 경우 위법이 되는 법률시스템을 말함 필자주)에서 부정적 법률 시스템(negative law, 법률상 ~아니한다 이외에는 투자할 경우 합법으로 인정받는 법률 시스템)로 바뀌는 단계여서 자산투자에 있어서 상당한 제약을 받았다. 실례로 금선물에 투자하기 위해선 미국에선 증권사나 은행에서 자유롭게 투자를 할 수 있지만 우리나라에서는 지금까지도 금선물 투자에 있어서 선물 회사를 찾아가 계좌를 만들고 선물회사가 속한 은행에 돈을 넣어야 투자를 할 수 있는 구조가 되어있는것이 사실이다. 이러한 점에서 나는 남이 많이 가지 않으면서 가기를 꺼려하는 곳에 발을 내딛었었다. 물론 이러한 점이 비슷하다고해서 존 보글의 성실성과 정직함을 따라 갈 수 없지만 이러한 금융시장을 단지 돈을 벌기 위해 풍요로운 삶을 살기위에 들어서는 것이 아니라 좀더 성직자에 가깝게 경건하기 위해서 금융시장에 들어왔다는 것은 그의 삶을 존경하면서 본받기 쉬울 것이라고 나는 믿는다.

 - 펀드의 이해

 펀드에 대해 말하기 전에 "모든 인간의 악은 조용한 방에 가만히 앉아 있지 못한 데서 발생한다."17세기 프랑스의 수학자면서 철학자인 파스칼의 명언을 떠올려본다. 모든 펀드의 악은 조용히 혼자서 투자하지 못한데서 발생한다.라는 명제와 비슷한다. 펀드의 악이라는 것은 높은 비용과 투자자가 인식하지 못한 위험 노출에 대한 말이라고 볼 수 있다. 이러한 말은 참으로 보이고 그러하다. 또한 명제를 받아들일 때는 대우 또한 참이 되어야 기각할 점이 없어지므로 명제를 일정부분 신뢰할 수 잇다고 할 수 있다. 여러명이 투자하는 곳에서 활발하게 활동하면 모든 인간의 수익이 발생한다. 이 명제또한 참에 가깝다고 생각한다. 이유는 여러명이 투자하는 곳에서 활발하게 활동한다면 그만큼 그가 배울점은 늘어나고 효과적으로 시장에 대처할 수 있는 힘이 생길 것이기 때문이다.

 각설하고 펀드의 중요점은 수익이 아니라 비용이란 점을 지적하는 존 보글의 주장은 아주 매력적이다. 왜냐하면 자산운용에 대한 고민이 있었던 나로서는 과연 나와 투자자들이 함께 높은 곳으로 날아오르고 나를 믿어준 사람에게 풍요로운 노후를 만들기 위해 노력해야된 다는 점에서는 수수료는 없어도 좋다. 그러나 사무실을 임대하고 서류를 작성하는 시간적 비용에 대한 보상의 차원에서는 약간의 수수료는 필요하다고 생각한다. 또한 대부분의 투자자들은 비용이 비쌀 수록 오히려 투자자는 의심보다 신뢰가 커진는 경향이 있다. 왜냐하면 이것 또한 보상 심리 때문이다. 비용을 많이 들였다면 이 비용을 만회하기 위해 자신이 투자한 펀드에 좀더 머문다. 그러나 이러한 고비용 펀드는 일부를 제외하고 합법적인 사기에 사용될 가능성도 높다. 더나아가 낮은 비용을 유지하되 이러한 사람들의 본능적 사고에 대한 교정을 위해 노력해야 할 것이다.

 -투자철학에 대한 신뢰

 내가 믿는 한가지 원칙이 있다. 투자 철학에 대한 무한한 신뢰만이 시장을 초과할 기회를 얻는 길이라는 것이다. 대중들은 상당히 뇌동매매 패턴을 보이고 그가 믿고 있는 것은 다른 매체나 언론에 주입된 단순한 슬로건에 지나지 않는 경우가 많다. 또한 주장에 대한 논리적이고 균형잡힌 관점이 아니라 한면만 보는 경우가 많다. 이러한 경우만 배척하고 자신의 철학에 대한 신뢰를 하더라도 충분히 시장은 무서운 고리대금 업자가 아니라 친구이고 연구 파트너라고 나는 믿는다.

 ps : 제목은 투자의 정석이나 투자 철학의 정석이라고 맬해도 무방할 것같다. 펀드 투자에서 펀드 설립의 가이드를 제시해준 책이라고 생각한다. 이번 책도 개인적인 도서목록에 올라온 책이라도 검증되었지만 약간의 아쉬움이 있다면 그의 주장에 사용된 그래프는 논리적이나 실증적으로 다가오는 경향은 없다. 다시말해 그가 쓴 논문은 문서 특성의 영향을 받아서 다소 현학적이나 그가 말하는 내용은 그리 어려운 내용이 아니라는 점에서 금융에 있어서 헤게모니를 키웠다는 점이 아쉬웠다. 

이 책은 인덱스 펀드를 탄생시킨 저자가, 그 투자법의 장점에 대해서 말하고 있는 서적이다. 흔히 액티브 펀드라고 불리우는 뮤추얼 펀드는, 시장평균 수익률을 넘을 수 있다는 주장하에 적극적으로 매매를 해서 초과수익을 얻겠다는 것이다. 그리고 인덱스 펀드는 --종합주가지수나 다우지수처럼-- 시장 전체에 투자를 하여 그 평균 수익률을 확실히 챙기겠다는 전략이다.

저자는 이 책에서 말하길, 액티브 펀드는 장기적으로 볼때 시장평균을 뛰어넘을 수가 없다고 한다. 왜냐하면 거래비용이 수반되기 때문이다. 즉, 수수료와 세금 같은 비용이 수익률을 잠식하기 때문에 결국에 가서는 인덱스 펀드에 뒤쳐질 수 밖에 없다는 얘기다. 저자의 말에 따르면 뮤추얼 펀드의 평균적인 비용은 2%라고 한다. 따라서 만약, 어떤 벤치마크 지수가 10%의 수익을 냈다면 투자자에게 돌아오는 실질 수익은 8%가 채 안 된다는 뜻이다. 이에 비해 인덱스펀드는 9.8% 정도를 돌려준다고 한다. 사실상 10%라고 봐도 된다. 바꿔말해 시장평균 수익률을 남김없이 챙긴다는 말이다.

이 결과를 놓고 볼때, 인덱스펀드의 비용이 연간 0.2%를 넘기면 액티브 펀드와 다를바가 없다는 얘기다. 이 숫자보다 커지게 되면 그 차이는 바로 당신의 돈에서 차감되는 것이다. 그것도 합법적으로 빼가는 것이니 손해를 보상받을 수 있는 방법이 없다. 따라서 당신이 인덱스 펀드에 가입하려 한다면, 이 점을 꼼꼼히 살펴봐야 한다.