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절판이 되어버린 관련 분야의 역작! 원제는 'The New Financial Capitalist'.
이 책 'KKR 스토리'는 최초로 LBO의 개념을 정립하여 사모펀드의 Buyout 거래를 확립시킨 위대한 기업 KKR에 대한 역사이자 그들이 수행한 거래에 대한 면밀한 분석이다. 관련 분야에 종사하는 이들에게는 아마도 KKR이라는 회사의 무게는 그들이 수행한 거래의 성공 여부에 관계 없이 묵직할 것이다. KKR의 설립 시기 부터 90년대 후반까지 그들이 closing한 거래에 대한 자세한 분석 및 거래 이후의 성과에 대한 평가를 통하여 사모펀드의 생리 및 자본시장에서의 역할, 그리고 사모펀드를 운용하는 이들에게 금과옥조로 불릴 수 있는 많은 사례를 제공하고 있다. 관련 분야에 종사하는 사람이 아니라도 조금만 주의를 집중하면 충분히 이해할 수 있을 정도로 평이하게 서술하지만 전문성을 반감시키지는 않는다.
요즘 경제지를 관심있게 보면 사모펀드, M&A, LBO라는 단어를 어렵지 않게 찾을 수 있다. 특히. 얼마전 국내 최대의 사모펀드인 MBK 파트너스가 홈플러스라는 거대 유통 기업을 7조원이 상회하는 금액에 인수하여 사모펀드가 뜨거운 감자가 되고 있다. 국내 일부 여론을 보면 싼 값에 인수하여 비싼 값에 매각한다는 이이유를 들어 '먹튀'의 폐해를 사모펀드의 거래로 보는 시각을 갖고 있는 것 같다. IMF 위기 당시의 글로벌 사모펀드인 칼라일과 론스타의 거래를 예로 들면서 이번 MBK의 홈플러스 인수를 같은 사례라고 우려하는 시각도 적지 않은 것 같다.
그러나 싼 값에 인수하여 비싼 값에 매각한다는 것은 사모펀드의 생리이며 생존 조건이다. 누구도 자신이 인수한 자산을 인수가격 보다 저가에 매각하고 싶은 사람은 아무도 없을 것이다. 따라서, 이러한 기본적인 생존 논리를 갖고 먹튀로 매도하는 것은 현실을 역행하는 사고일 수 있다. 실질적으로 7조가 넘는 홈플러스를 인수할 있는 국내의 기업이 몇개나 되겠는가? 소수의 재벌들 그리고 해외에 뿌리를 두고 있는 사모펀드들외에는 그 엄청난 가격을 계산해 볼 수도 없는 것이 우리 나라의 현실이다. 부의 편중과 재벌들의 독점을 극히 우려하는 우리 사회에서 홈플러스가 재벌들의 소유가 된다면 우리 여론들은 어떻게 반응했을까? 만약 최종 인수 후보로 거론되던 이 책의 주인공인 KKR이 최종 인수자가 되었다면, 그 반응도 궁금하다.
물론, 일부 언론에서 우려하는 고용승계의 문제, 홈플러스의 본질적 가치 상승의 문제 등 사모펀드가 Buyout 거래 후 당면하게 될 주요 이슈는 MBK에게도 큰 도전이다. 그러나 산업 구조가 소수의 기업에게 독점적으로 형성되어 있는 우리 나라에서 사모펀드, 특히 국내에 기반을 두고 있는 사모펀드의 기업 인수는 편향적인 시각이 아니라 자본 시장의 효율화의 측면에서 객관적인 시각으로 평가되어야 한다. 홈플러스의 경우 MBK가 Recapitalizaion, 조직 슬림화, 새로운 경영전략 등을 통하여 얼마나 큰 부가가치를 창출할 수 있을지 모르지만 결국 사모펀드 자금의 주요 원천은 국민들의 몫인 연기금들이라는 사실을 상기할 때 맹목적으로 사모펀드의 기업 인수를 상어떼의 습격으로 치부해서는 안될 것이다. 오히려 국내 사모펀드들이 더욱 성장하여 해외의 유수 기업들을 인수할 수 있는 능력을 배양할 때 찬사를 보내야 하는 것이 아닐까?
우리의 실생활에 사모펀드의 영향력이 이미 확실히 자리 잡았는데도 국내에는 사모펀드 관련된 서적들을 찾기가 쉽지 않은 실정이다. 이 책 'KKR 스토리'는 이러한 시점에서 충분히 일독의 가치가 있다. 본 서에서 1970~80년대 미국 사모펀드들의 무분별한 LBO가 문제가 되어 미국 의회를 중심으로 규제의 논의가 되었던 상황에 대한 객과적인 판단은 눈여겨 볼만 하다. 출판사의 재출간을 기대해 본다.
1장｜금융자본주의의 재탄생 |
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LBO 딜에는 수많은 이해관계자들이 존재한다. PE를 비롯해 자금조달에 관여한 은행, 연기금 등 기관들, 피인수 기업의 주주와 경영진, 직원들 등등...
LBO가 여러각도에서 평가될 수 있는건 그만큼 다양한 이해집단이 얽혀있기 때문일 것이다.
＜문 앞의 야만인들＞이 RJR 내비스코 인수 사례를 근거로 KKR의 부정적 면모를 파헤쳐 들어갔다면 ＜KKR 스토리＞는 이들이 단순히 부채의 상인을 넘어 기업의 장기적인 가치 개선에 어떻게 관여하는지를 담고 있다.
저자들은 딜로이트의 보고서를 인용해 바이아웃으로 기업의 시가총액과 세수가 증가했을뿐 아니라 고용과 자본투자, KKR의 통제를 받는 기업자산에 대한 R&D 지출이 일반적으로 증가했다고 지적한다.(p.77)
무엇보다도 KKR의 바이아웃에서 중요한 것은 주주와 경영자들의 이해가 일치되는 구조를 만들었다는데 있다.
모딜리아니와 밀러는 부채가 자본 대비 손비 혜택을 받는 한 기업의 자본구조가 융통성을 갖는다는 이론을 제기했는데 KKR은 M&A 거래를 통해 이를 현실화시켰다.
바이아웃시 경영자들은 재무제한약정과 이자부담 때문에 활동에 제약을 받지만 한편으로는 소유주에서 벗어나 자본구조상의 제약 내에서 전적인 자율경영을 할 수 있게 된 것이다. 이들은 지분을 가질 수 있다면 높은 레버리지에서도 기꺼이 경영에 노력을 기울이는 모습을 보이기도 했다.
KKR의 3명의 파트너가 정립한 LBO의 기본원칙을 보면(p.109)
1. 우선 인수 대상 기업의 현금흐름이 최소한 예측 가능해야 하고 피인수 후 3~5년 내에 상당한 부채감소와 자본가치 증대를 할 만한 잠재력을 명확히 발견할 수 있어야 한다. 2. 좋은 최고경영자가 있거나 가까운 장래에 확보되어야 한다. 3. 예정된 LBO를 인수 대상 기업의 이사회가 수용해야 하며 경영자들을 설득해 지분에 참여시켜야 한다.
이들은 불가피한 경우가 아니라면 대부분의 딜에서 기존 경영진을 유지하도록 노력했다. 뿐만 아니라 이들이 인수를 위한 자본에 상당한 금액을 동반 투자하도록해 경영자를 소유주로 탈바꿈시켰다.
현시점에서 보면 결국 이삼십년 묵은 구문이지만, 2010년의 한국인에게 여전히 시사하는 바가 많은 책이다.
유동성이 넘쳐나던 한 때 일반 기업들까지 나서 LBO 딜을 강행했는데, 기업의 장기적인 가치향상과 비효율의 개선 등 본질적인 고민을 배제한 채 새우가 고래 잡아먹는 단꿈에 취해있었던건 아닌지, 여러 부작용이 나타나는 이시점에서 진지하게 고민해 볼 문제다.
책의 서문에서 저자들은 독자들이 얻을 수 있는 교훈 네가지를 제시했는데 그 중 하나가 특히 와닿는다. 자금조달의 융통성과 예측할 수 없는 사건에 대한 적응성이 투자 성공의 결정적 요소라는 것이다.(p.17) 미래의 불확실성을 간과하고 장밋빛 예측에만 기대다 결국 모기업까지 워크아웃에 빠져드는 사태의 원인이 이런데 있지 않나 싶다. 저자들은 성공적으로 바이아웃을 수행하는 금융회사가 침몰하는 회사와 다른 면을 "어떤 우발상황에서도 지속적인 능력을 발휘해 살아남을 수 있는 거래를 짜낸다는 점"이라고 지적했다. 이 교훈을 무시할때 투자자와 직원, 산업계 등 여러 당사자가 고통을 겪게 된다고 경고하기도 했다. 뼈아픈 말이다. |
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금융시장이나 간접투자기구에 대해 관심있는 독자들에게 유용한 책이며, 관련 분야 종사자들이라면 한 번 쯤 읽어 봄 직한 책으로 생각된다.
KKR의 사보 형식으로 기획었던 책인 만큼 상대적으로 KKR에 우호적인 내용이 많다고 볼 수 있다.
미국의 M&A 역사에 대해 이해를 높일 수 있는 책인 동시에 국내에서도 현안으로 떠오른 대체 투자기구로써의 SPAC이 사용하게 될 기법에 대해 간접적으로나마 알 수 있는 책이라는 점이 좋았다.
책의 성격상 상당한 비중을 차지하는 전문용어가 어느 정도는 독서에 장애로 작용할 수 있으며, 세법이나 법규의 차이로 인해 현실성이 다소 떨어지는 부분도 있다.
비교적 특화된 독자층에 적합한 내용으로 이루어져 있지만, 한 시대를 풍미했고 국내 자본시장과도 이미 밀접한 관련을 지닌 KKR이라는 '조직'과 '전략'에 관심이 있는 독자들에게는 좋은 읽을 꺼리가 될 것으로 생각된다.
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KKR이라는 사모펀드의 탄생 배경, 투자 전략, 자금조달, 보수체계, 인사 등 전반적인 내용을 소상히 풀어놓은 책이다.
사모펀드는 그 특성상 상당부분 베일에 가려진 경우가 많고, 그들이 구사하는 M&A전략 및 자금조달 전략 또한 일반인들에게는 알려지지 않은 것이 많다.
하지만 이 책을 읽고 나면 이런 부분들에 대해서 어렴풋이 파악할 수 있게 된다. 이들이 구사하는 LBO전략은 말그대로 M&A자금의 대부분을 부채에 의존하는 형태이다. 최근의 이랜드나 금호와 같이 덩치 큰 기업 인수 이후를 위한 부채로 인해 고생하는 대기업들을 보면서, KKR의 전략이 얼마나 치밀했고, 향후 현금흐름 관련 문제에 얼마나 잘 대처해 왔는지 감탄하게 된다.
부채에 기반한 이들의 전략은 초기에는 많은 우려를 낳았을 것이 분명하지만, 이들은 이런 우려를 말끔히 씻어내고 30년이상 최첨단 금융의 앞에서 M&A업계를 선도해 왔다고 해도 과언이 아니다. 결국 사모펀드의 대명사로 떠오른 KKR의 강점은 이들이 구사한 첨단 금융기법이 아니라 시간이 지날수록더 빛을 발할 수 있도록 차근차근 쌓아올린 이들의 명성이었을 것이다.
책 한장 한장을 넘길때마다, 이 책이 아니고서는 볼 수 없는 내용들로 가득찬 것 같아서 새롭고 또 소중하게 느껴진다. 사모펀드, M&A관심에 관심이 있다면 꼭 읽어봐야 할 책이다.
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이 책은 사모투자펀드 회사인 KKR(콜버그, 크래비스, 로버츠라는 초기 파트너의 이름을 따서 지은 회사이름)에 대한 역사와 그와 더불어 창시된 LBO, Buyout, Private Equity Fund에 대한 역사 그리고 거기서 파생되는 여러가지 이야기를 다루고 있다.
몇년전에 뉴욕의 헤지펀드에 다니는 친구에게서 2권의 책이 바이아웃 관련해서 좋으니 읽어보라는 이야기를 들었었다. 그 책들이 최근에 다 번역되었는데,＜바이아웃 M&A의 진짜 비밀＞ 과 그리고 이 책 ＜KKR 스토리＞이었다. 이 책은 통사와 LBO, 바이아웃 거래가 역사적 상황에 따라 어떻게 변천해왔는가를 다룬다면 ＜바이아웃＞은 실제 바이아웃 거래가 어떻게 만들어지는가를 스토리로 전달하고 있다. 그리고, ＜문 앞의 야만인들＞은 이 책에서 일부챕터에서 다루고 있는 KKR이 RJR나비스코 인수전에서 인수를 하는 과정을 자세히 다룬 책이다.
LBO거래는 20세기말에 미국에서 부트스트랩 거래라는 이름으로 태동되었고, 당시에는 산업자본이 독점화하면서 발생한 거래형태였는데, 70~80년대에 들어 콜버그, 크래비스, 로버츠에 의해서 한 IB의 조그마한 사업부 형태로 시작되었다가 독립된 회사로 만들어졌다. 초기에는 비교적 규모가 작은 회사를 중심으로 꾸준히 LBO가 일어나다가 점점 규모가 커지고, 여러가지 여건이 맞아 떨어지면서 KKR이 시대를 풍미하는 회사가 되어가는 스토리를 다루고 있다.
차입을 통해서 회사를 인수하고, 5~7년 후에 막대한 차익을 내고 회사를 되파는 방식으로 돈을 버는 LBO거래는 채권자들의 채무를 다 상환하고, 주주들에게 30%~90%에 달하는 연간복리수익을 가져다주었다. 너무 환상적으로 보이지만, 실제 단순 거래로 가치가 창출된다기 보다, 인수 이후에 경영를 잘해서 부채도 상환하고, 회사를 잘 팔아야하는 문제가 있다. 그런 과정들을 잘 다루고 있다. 특히, "부채의 규율"이라고 말하는 LBO된 회사가 가진 긍정적인 가치창출 측면을 다루고 있다. 경영자들은 막대한 부채를 지고 있는 상황에서 회사의 자금을 효율적으로 쓰기 위해서 노력하고, 그런 것들이 회사의 체질을 변화시켜서 좋은 성과를 내게 만든다는 것인데, 쓴약으로 건강을 다스리는 것과 비슷하다고 해야할까? 하지만 이런 점 때문에 LBO거래가 사회에 해악을 끼친다고 주장을 많이 듣게 된다. 회사가 막대한 채무를 지게 됨으로써 직원들을 쥐어짜게 되고, 투자를 줄이고, 여러가지로 해악을 끼치게 되지는 않을까? 저자는 실제로 KKR이 수행한 LBO 거래를 분석하면서, 오히려 R&D 투자를 유지하거나, 증가시키고, 일자리를 초반에는 수익 창출을 위해서 줄였지만, 기업의 체질강화로 궁극적으로는 증가되었다는 식으로 주장한다.
성공한 LBO거래는 엄청난 수익을 거두었다. 물론 그렇게 되었으니, KKR이 지금까지도 성공한 기업이 되었으리라, 그러나 저자는 실패한 거래도 소개하고 있다. LBO거래에서 인수한 회사가 적절한 성과를 내지 못하면, 자본의 비중이 적어서 결국은 파산에 이르게 된다. 저자는 파산에 이른 것이 많은 사람이 고통을 받게 만들지만, 실제로 가치 창출에 실패한 것은 아니고, 파산된 기업들이 사실상 영업이익은 증가하고, 오히려 상황이 더 좋아져서 파산 이후에 잘 운영이 된사례를 소개하고, 주주가치는 증발되었지만, 사회적 가치는 소멸되지 않았다는 식으로 볼 수 있다고 주장한다.
레버리지 비율에 대해서도 역사적으로 변모하게 되는 한창 LBO가 중훙을 맞고 저금리시대에는 레버리지를 90%이상하는 등의 모습을 보였지만, 시대상황에 따라 50% 심지어는 전혀 레버리지를 하지 않고 바이아웃 거래를 하는 등 시대상황과 사업의 특성에 맞추어서 인수거래를 하는 모습이었다. 궁극적인 점은 주주로서 장기 가치상승을 노리고, 경영진의 인센티브 구조를 바꾸고, 기업지배구조를 바꾸고, 사업을 소유해서 5~7년의 장기간동안 가치를 상승시킨 후 되판다는 사모투자펀드의 기본 개념은 유지되었다는 점이다.
이 책은 절대로 쉽게 읽을 수 있는 책은 아니나, 사모투자, LBO, 바이아웃 관련해서 접근을 하려는 사람은 반드시 읽어봐야할 책이라고 생각한다.
같이 읽으면 좋은 사모투자펀드, 바이아웃 관련 책들 ＜바이아웃 : M&A의 진짜 비밀＞ : 바이아웃의 구체적인 생생한 스토리, PE펀드와 경영자인수가 실제 어떻게 이뤄지는지 |