예일 대학 최고투자책임자(CIO)로서 1985년부터 예일 대학 기금을 운용했던 데이비드 스웬슨의 ＜포트폴리오 성공 운용＞이란 책을 다 읽었습니다. 이 책은 데이비드 스웬슨이 예일 대학 기금을 운용하면서 겪었던 일들, 생각들, 가치관들, 포트폴리오 등을 기술한 책이며 꽤나 학문적인 책입니다. 쉽게 술술 읽어지는 책이 아니며, 오히려 학교에서 공부하듯이 텀을 두고 천천히 읽으며 소화해야 하는 책입니다. 게다가 전문적인 용어들도 많이 등장하여 처음 투자를 접하는 분들에겐 꽤 난해한 책이 될 수도 있겠다 싶었습니다. 저 역시 '번역이 문제인가, 내용이 문제인가', '읽는 사람에 대한 배려가 없는건가, 아니면 그냥 전문가끼리만 소유하고자 일부러 어렵게 만든 것인가'처럼 이런 저런 생각이 많이 들었습니다. 

각설하고 그럼에도 중반부부터 이 책의 진가는 나타납니다. 기금의 개론적 내용들을 지나 투자철학, 자산배분, 운용, 자산군에 대한 설명으로 넘어가면서 예일 대학의 포트폴리오의 구성을 볼 수 있고 성공적인 운용법에 대해 배울 점들이 많이 나타납니다. 그러므로 어렵다고 그냥 지나치기엔 아쉬운 책이며, 투자를 많이 접하신 분들은 한 번쯤 꼭 읽으면 좋을 것 같습니다. 개인적으론 벤저민 그레이엄의 ＜증권분석＞과 비슷한 결(어렵지만 필요해)이라 느꼈습니다. 그만큼 포트폴리오 구성에 한하여서는 배울 점이 많고 정리가 잘되어 있습니다. 

대학 기금은 보통 기부금과 학비 등으로 자금이 쌓여지며, 또 일정의 지출을 필요로 합니다. 대학 운영에서 이런 밸런스를 맞춰가며 남는 여유 자금에 대해서는 투자로 운용하게 되는데요. 이는 마치 직장인들이 일정한 수입과 지출, 그 외에 남는 여유 자금에 대해 어떻게 운용하는 게 좋을까 하는 질문으로 적용해볼 수 있습니다. 그래서 이 예일 대학의 포트폴리를 통해 배울 점이 무엇인가를 많이 찾을 수 있는 것입니다.

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예일대학교 포트폴리오 : 미국주식 12%, 미국 채권 4%, 해외 주식 15%, 절대수익 25%, 사모투자 17%, 실물자산 27%, 현금 0% =＞ 기대수익 6.9%, 표준편차 11.8

대학 평균 포트폴리오 :  미국주식 42%, 미국 채권 20%, 해외 주식 15%, 절대수익 11%, 사모투자 4%, 실물자산 5%, 현금 2% =＞ 기대수익 5.5%, 표준편차 13.2

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위의 표가 예일대학교와 대학 평균적인 포트폴리오입니다. 한 번 더 보기 좋게 정리해보면 예일대학교 주식(69%), 실물자산(27%), 채권(4%)와 같습니다. 꽤 공격적이죠? 대학 평균인 주식(72%), 채권(20%), 실물자산(5%), 현금(2%)와 비교해보아도 꽤 공격적임을 볼 수 있습니다. 이는 온전히 주식의 장기수익률 데이터에 근거하여 운용되는 것이며, 최대한 자본의 기회비용을 살리는 방법을 데이비드 스웬슨은 택하였습니다. (절대수익은 저렴한 가치주 투자와 롱숏전략을 활용하는 헤지펀드를 의미하므로 주식에 비중을 얹었습니다.) 

이러한 포트폴리오의 운용을 가능하게 하는 것은 온전히 본인 포트폴리오에 대한 이해가 충분히 있어야 가능합니다. 자산배분, 마켓타이밍, 종목선택, 장기투자에 대한 이해가 충분하여야 장기간 유지 할 수 있기 때문입니다. 

자산배분이 곧 전체의 성과를 좌우하며, 신만 아는 마켓타이밍은 예측하지 않고, 온전히 자산군을 올바르게 선택하여 이 포트폴리오를 장기보유하기만 해도 성공 할 수 있다라는 전제 하에서 말입니다. 그래서 주식＞실물자산＞채권의 장기수익률에 따라 포트폴리오도 그렇게 구성하며 경제의 방향과 물가가 어느 쪽으로 가든, 자산의 가치를 지켜줄 수 있는 구성들을 가졌기 때문에 안전하다라는 인식입니다. 예일대학교 답게 정말 학구적이지 않나요?

또 하나 특이한 점은 예일대학교는 실물자산의 비중도 높다라는 점입니다. 부동산, 석유, 목재와 같은 부분들인데 보통은 석유, 목재 부분의 거래가 쉽지 않으므로 편하게 부동산만 거론해보겠습니다. 보통의 가치투자자들은 벤저민 그레이엄의 아이디어를 통해 주식 6, 채권 4의 배분은 이용해왔겠지만 실물자산에 대해 배분은 꽤나 생소할텐데요. 데이비드 스웬슨은 인플레이션에 대한 방어적 성격, 고정적이고 일정한 수입의 채권적인 성격, 자산가치가 증가함에 따라 수익을 가능하게 하는 주식적인 성격을 고려하여 실물자산인 부동산에도 포트폴리오를 배분합니다. 그리고 실제로 성과도 꽤 냅니다. 12%정도의 고정적인 수익과 자산가치 상승이라는 두 가지 수익을 창출합니다. 그래서 이런 점은 일반적인 직장인들도 쉽게 따라 할 수 있는 포트폴리오 구성이 가능하도록 아이디어를 제공합니다.  

그리고 종목선택의 문제에 접하는데요. 책에서 일반인들의 직접 투자에 대해서는 꽤나 회의적이며, 소극적인 인덱스 펀드를 활용하던지, 아니면 펀드 매니저를 안목 좋게 잘 선정하여 활용하라 합니다. 개인적으로 좋은 기업을 고르는 것과 좋은 펀드 매니저를 고르는 것, 둘 다 어려운 일 같습니다. 데이비드 스웬슨은 워런 버핏의 말에서 펀드 매니저를 구하는 것에 대한 힌트를 제공합니다. 

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워런 버핏은 자신이 생각하는 바람직한 머니 매니저의 특성들을 2007년 3월 자신의 뒤를 이어 버크셔 해서웨이의 최고투자책임자가 될 인물을 찾는다는 공고에서 밝혔다. 

적임자를 고르는 것이 쉬운 일은 아닐 것입니다. 물론 눈에 띄는 투자성과를 가진 사람들 중에서 똑똑한 사람들을 찾는 것은 어렵지 않습니다. 그러나 장기 투자에서 성공하기 위해서는 두뇌나 최근의 좋았던 성과보다 훨씬 많은 것이 필요합니다. 시간이 흐르면 시장은 비정상적이고 심지어는 괴상한 일들을 저지릅니다. 단 한 번의 큰 실수로 오랫동안 일구어온 성공이 완전히 무너질 수도 있습니다. 따라서 우리는 이전에 경함한 적 없는 위험까지도 알아차리고 피하도록 타고난 사람이 필요합니다. (...) 기질 또한 중요합니다. 독립적인 사고, 정서적 안정 그리고 사람과 기관 행동 양자에 대한 예리한 파악은 장기 투자 성공의 핵심입니다. 내가 지금까지 보아온 많은 똑똑한 사람들이 이러한 미덕을 갖추지 못했습니다.

마지막으로 우리가 고려해야 할 특별한 문제가 있습니다. 바로 우리가 고용한 사람을 지킬 수 있는 우리의 능력입니다. 이력서에 버크셔를 기입할 수 있게 되면 투자운용자의 시장성이 상당히 높아질 것입니다. 그러므로 우리는 우리가 선택한 사람이 버크셔를 떠나 다른 곳에서 훨씬 많은 돈을 벌 수 있는데도 불구하고 반드시 여기에 남아 있도록 할 필요가 있을 것입니다.

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워런 버핏의 말을 요약해보면 장기간 입증 된 실력과 두뇌, 그러나 그 보다도 중요한 위험 감지능력, 그리고 타고난 기질과 투자자들과의 동지적 이해관계입니다. 이러한 올바른 펀드 매니저를 찾아야 시장지수를 능가하는 추가수익을 얻을 수 있습니다. 이 또한 쉽지 않은 문제죠? 그래서 위대한 투자자들은 보통 인덱스 펀드를 추천하게 되는 것입니다.  

자산배분+마켓타이밍+종목선택+장기투자에 대한 틀만으로도 이 책은 투자에 꽤 훌륭한 힌트를 제공하므로 좋은 책입니다. 또한 각 내용마다 상세한 내용과 예시들을 배우실 수 있습니다. 꽤 좋은 책이라 생각되며 어렵지만 한 번은 꼭 보시길 추천드립니다. 

물론 예일 대학처럼 포트폴리오를 따라 할 필요도 없고 기질과 성향에 따라 배분을 다르게 할 수도 있습니다. 예를 들어 워런 버핏의 유언처럼 인덱스 펀드 90%와 미국 국채 10%로 운용하는 것도 가능합니다. 하지만 적어도 장기판에서 내가 무슨 말을 가지고 있는지를 알고, 또 이 장기가 무슨 역할을 할 수 있는 지를 알고 운용하는 것은 다른 문제입니다. 그러한 부분들을 이 책을 통해 좋은 점을 잘 흡수 하실 수 있으면 좋겠습니다. 이만 서평을 마칩니다.