투자자의 가장 큰 문제이자 가장 큰 손실을 유발하는 원인은 자신이 무엇을 하고 있는지 모르는 것이다. 나는 이를 “모르고 하는 투자unconscious investing”라고 부른다. 모르고 하는 투자란 군중을 추종하는 투자, 투자와 관련해 올바른 질문을 못하는 투자를 말한다. 이 책을 통해 다른 사람들이 모르는 가치평가법과 투자 전략을 습득함으로써 독자 여러분이 모르고 하는 투자에서 벗어나기를 진심으로 바란다. 또 시장에 넘쳐나는 피상적인 과장과 비합리성에도 불구하고, 근본적으로는 여러분이 실제 상품과 서비스를 판매하는 실제 회사를 대상으로 투자하고 있다는 사실 그리고 가치평가에 기초한 시대를 초월한 가치투자를 통해 수익을 낼 수 있다는 사실을 알게 되기를 바란다. 투자 대상의 가치를 알고 하는 투자자가 되어 주식시장에서 큰 기쁨을 맛보고, 투자를 스트레스가 아니라 즐거운 일로 만들기를 바란다.
나는 “알고 하는 투자자, 컨셔스 인베스터Conscious Investor(사실 이 말은 아내 샌디가 제안했다)”라는 말을 투자자 자신이 신뢰하고 일부는 사용까지 하고 있는 제품과 서비스를 공급하는 기업에 투자하는 사람이라는 의미로도 사용할 것이다. 이런 의미에서 알고 하는 투자자가 되기 위해서는 가치를 평가하는 일이 단순히 “얼마를 벌 것이냐” 뿐만 아니라, “어떻게 벌 것이냐”와도 깊이 연관되어 있음을 인식해야 한다. 얼마가 아니라 어떻게 벌 것이냐 하는 견지에서 투자하면 수익의 양뿐만 아니라 질도 확보할 수 있다. 그리고 이런 투자는 보다 좋은 사회, 보다 따뜻한 세상을 만드는 데 적게나마 기여하는 일이 될 것이다. --- pp.23-24

모든 가치평가법의 목적은 기본적으로 내재가치를 계산하는 것이다. 내재가치란 기업의 기존 재무 정보와 분명한 사업 전망에 기초해 평가한 한 주식의 ‘진정한 가치true worth’를 뜻한다. 내재가치는 시장 의견이나 투자자의 감정과는 관계없거나, 관계없어야 한다. 내재가치 개념의 기본 가정은 “시간이 가면 주가는 내재가치로 수렴된다”는 것이다. 따라서 주식의 내재가치를 알면 매수, 매도, 보유, 투자 보류 등 투자 결정에 필요한 확고한 기반을 가지게 된다. 이런 의미에서 가치란 내재가치와 가격을 비교하는 데서 파악된다. 그러나 곧 살펴보겠지만 내재가치의 개념과 용도는 처음 보는 것처럼 그렇게 직접적이지는 않다. --- p.28

주식투자자 중에는 내재가치를 계산하는 것이 필요하지도, 유용하지도 않다고 믿는 사람도 많다. 이들은 내재가치를 고려하지 않고 가격에서 바로 가치를 보는 사람들이다. 이들 중 일부는 주가 수준과 움직임에 일정한 패턴과 규칙성이 있기 때문에 이를 적절히 이해하기만 하면 그 패턴과 규칙성을 통해 주가의 상승, 횡보, 하락 여부를 미리 알 수 있다고 믿는다. 이와 정반대로 주가는 무작위로 혹은 거의 무작위로 움직이기 때문에 주가 움직임만 보고는 올바른 매매 전략을 수립할 수 없다고 보는 사람도 있다. 이와 달리 주가는 투자자들의 집단적인 분위기가 반영된 결과라고 보는 사람도 있다. 우리가 택한 입장은 이 세 가지 견해와 전혀 다른 것으로, 이해하기 쉽고 편하게 사용할 수 있는 가치평가법으로 내재가치를 계산하는 것이 성공 투자자가 되는 데 필수적이라는 것이다. --- p.43

1989년 버크셔 해서웨이 연차보고서에서 워런 버핏은 다음과 같이 말했다.
아주 싼 가격에 주식을 사면, 장기적으로 해당 기업의 실적이 형편없을 지라도 상당한 수익을 내고 팔 기회가 오게 마련입니다. 나는 이런 식의 기회를 노리는 투자를 ‘담배꽁초투자법’이라고 부릅니다. 길거리에 떨어진 담배꽁초는 한두 모금밖에 피울 수 없겠지만, 그 한두 모금이 온전한 수익이 되는 것입니다.
그러나 여러분이 청산 투자자가 아니라면 그런 식의 매수 전략은 어리석은 것입니다.
첫째, 애당초 저가의 매수가란 것이 그렇게 저가가 아니었던 것으로 밝혀질 수 있습니다. 어려운 상황에 처한 기업은 한 가지 문제를 해결하자마자 또 다른 문제가 터지게 마련입니다. 부엌에서 바퀴벌레 한 마리를 잡았다고 해서 그게 결코 끝은 아닙니다.
둘째, 처음에 확보한 저가 매수의 이점은 그 기업의 낮은 이익으로 순식간에 사라질 수 있습니다. 예를 들어 1,000만 달러에 팔거나 청산할 수 있는 기업을 800만 달러에 사서 즉시 되팔거나 청산한다고 하면, 높은 수익을 올릴 수 있습니다. 그러나 800만 달러에 산 기업을 똑같은 1,000만 달러를 받고 10년 후에 판다고 하면 그리고 그 사이에 기업이 매수대금의 불과 몇 %밖에 안 되는 돈을 벌거나 배당금으로 준다면, 그 투자는 실패한 투자입니다. 시간은 훌륭한 기업에게는 친구가 되지만 별 볼일 없는 기업에게는 적이 됩니다.--- p.71

19세기에 T. B. 스프라그T. B. Sprague는 혁명적인 주식가치 평가법을 제안했다. [계리와 보험연구소 매거진 저널Journal of Institute of Actuaries and Assurance Magazine]의 편집자였던 스프라그는 W. M. 메이크햄W. M, Makeham의 1869년 논문에 대한 주석을 잡지에 게재했는데, 이 주석에서 스프라그는 일정한 비율로 증가하는 ‘(미래의) 지속적인 연간 수입’을 할인해 현재가치를 구하는 공식을 제안했다.
당시의 일반적인 가치평가지표였던 배당수익률과 장부가를 사용하는 대신, 스프라그는 이 공식을 통해 미래의 배당금을 할인해 주식의 이른바 진정한 가치를 구할 것을 제안했다. 그리고 이렇게 구한 주식의 진정한 가치를 그 주식의 실제 시장가격과 비교해 투자 매력도를 판단했다.
그러나 스프라그의 가치평가법은 1930년 로버트 비제Robert Wiese가 [배론즈Barron’s]에 게재한 글을 통해 널리 알리기 전에는 거의 사용되지 않았다. [배론즈]의 글에서 비제는 미래의 모든 수입을 현재가치로 할인해 주식과 채권의 가치를 평가할 수 있다고 했다. 여기서 그가 말한 가장 중요한 논점은 우리가 초점을 맞출 것은 배당수익률만이 아니라 미래의 수입이라는 것이다. 그리고 두 번째로 중요한 논점은 우리가 주로 주식에 대해 이야기하고 있지만 채권 가치를 평가할 때도 현재가치 계산법을 사용할 수 있다는 것이다.
그리고 1938년 존 버 윌리엄스가 비제의 연구를 발전시켜『투자가치 이론The Theory of Investment Value』이라는 역작을 저술했다. 윌리엄스는 이 연구로 1940년 하버드대에서 박사학위를 받았다. 이 책은 다음과 같은 말로 시작된다. “사려 깊은 투자자라면 모두 알고 있겠지만, 실제 가치와 시장가격은 분명히 다르며 혼동해서는 안 된다.” 다시 말해 실제 가치를 시장가격과 혼동하지 말라는 것이다. 윌리엄스의 책은 미래에 받게 될 배당금의 합을 현재가치로 할인해 주식가치를 평가한 것이었다. 이런 방법을 배당할인모형dividend discount valuation method이라고 한다.--- pp.88-89

“우리 투자금을 회수하는 데 얼마나 걸릴까?” 하는 질문은 경영진이 새로운 프로젝트에 자본을 투입할 때 늘 하는 질문이다. “새로운 IT시스템에 200만 달러를 투자하면, 그 투자를 회수하는 데 몇 년이 걸릴까?” 같은 질문은 사업과 관련된 가장 기본적인 질문에 속한다. 이번 장에서 우리는 주식투자자 입장에서 이런 질문은 어떻게 하고 또 어떻게 답해야 하는지 살펴볼 것이다. 여기서 기본적인 개념은, 기업이 창출하는 이익이나 배당금을 통해 투자자가 투자금을 회수하는데 걸리는 시간으로 주식가치를 평가한다는 것이다. 일반적으로는 투자금이 회수되는 기간이 짧을수록 좋다. 투자 회수 기간의 견지에서 말하는 가치평가는 가치비율을 보고 해당 주식이 얼마나 저평가 혹은 고평가되었는지를 평가하는 것이 아니다. 여기서 말하는 가치평가란 이익이나 배당금이 최초 투자금에 상응하는 수준이 되는 데 걸리는 연수를 기준으로 하는 가치평가이다. 이런 식으로 가치평가를 하면 해당 기업의 이익 창출 및 배당금 지급 능력(요컨대 ROE와 배당성향)을 지속적으로 체크하고 그와 관련된 위험을 확인할 수 있다. --- p.168

투자자의 목적은 지금부터 향후 5년, 10년 혹은 20년간 이익이 크게 증가할 것이 거의 분명한 그리고 이해하기 쉬운 사업을 하고 있는 기업의 주식을 합리적인 가격에 매수하는 것이다. 시간이 가면 투자자들은 이런 기업이 매우 적다는 것을 알게 될 것이다.
따라서 그런 기업을 발견했다면, 그 주식을 가능한 많이 매수해야 한다. 그리고 자신의 원칙을 버리고 싶은 유혹을 떨쳐버려야 한다. 10년 동안 주식을 보유할 생각이 아니면, 단 10분도 그 주식을 보유해서는 안 된다. 오랫동안 이익이 증가하는 기업들로 포트폴리오를 구성하라. 그러면 포트폴리오의 시장가격도 상승할 것이다.
― 워런 버핏 --- p.200

지금까지 우리가 제기한 기본적인 질문은 “그 주식의 진정한 가치는 얼마인가?”였다. 이 질문 말고도 우리가 살펴봐야 할 두 번째 질문이 있다. 우리가 한 주식이 저평가되었다는 사실을 발견했다면, 이제 우리는 “그 주식의 시장가격이 내재가치보다 얼마나 낮은가(혹은 높은가)?”를 살펴봐야 한다. 이 두 번째 질문이 중요한 것은 저평가된 주식일수록 주가가 먼저 그리고 더 빨리 상승할 것이라는 가정 때문이다. 요컨대 저평가된 주식일수록 수익률은 더 높을 것이기 때문에 시장가격이 내재가치보다 상당히 낮은 주식을 찾아야 한다. 그러나 투자자에게 이보다 훨씬 근본적인 질문은 “내가 확실히 기대할 수 있는 수익은 얼마인가?” 하는 것이다. 단순하게 말해 “내가 투자한 돈으로 내가 계획한 기간 동안 얼마나 많은 돈을 벌 수 있느냐?”는 것이다. 결국 중요한 것은 “얼마나 돈을 벌 수 있느냐”는 것이며, 그 밖의 다른 모든 것은 부차적인 것이다. 사실 다른 모든 질문과 재무제표 분석은 이 질문에 대한 답을 찾는데 얼마나 도움이 되느냐에 따라 그 중요성이 결정된다.--- pp.202-203

2장에서 살펴본 것처럼, PBR은 주가를 장부가로 나눈 것이다. 그런데 유명기업의 경우에도 PBR은 1.0 미만에서부터 40 이상까지 광범위한 분포를 보인다. 이에 케네스 리Kenneth Lee는 시간이 가면서 각 기업의 PBR은 평균으로 회귀한다는 가정에 기초해 이른바 벤치마크 가치평가benchmark valuation라는 또 하나의 가치평가법을 제안했다. 과거에 비해 PBR이 낮으면 주가가 상승해 PBR이 높아질 가능성이 많고, 반대의 경우는 주가가 하락해 PBR을 낮출 가능성이 크다는 것이다. 또 벤치마크 가치평가법은 과거 평균에 비해 ROE가 높은지 낮은지를 보고 계산을 조정하기도 한다. 벤치마크 가치평가법의 기본적인 목표는 하방목표가downside target price와 상방목표가upside target price라고 하는 두 가격을 계산해, 주가가 하방목표가를 하회하면 매수하고 상방목표가를 상회하면 매도하는 것이다.